Big_loader_ajax

Netuším, k čemu ministerstvu financí byly "divoké" finanční instrumenty pro zajištění dluhopisů, říká Niedermayer

30.06.2016

Bývalý viceguvernér ČNB Niedermayer pochybuje, že ministerstvo mělo kvalifikovaný personál a důkladnou strategii, která by zdůvodňovala použití složitých derivátových operací.
Bývalí centrální bankéři z let, kdy se na ministerstvu financí domlouvaly problematické derivátové transakce, se shodují na tom, že použitý typ složitých finančních operací stát k zajištění dluhu nepotřeboval. 

Podle Luďka Niedermayera, který byl ve vedení České národní banky (ČNB) v letech 1996 až 2008, by si ministerstvo vystačilo s relativně jednoduchými finančními nástroji, které by bylo možné porovnat s tržními cenami. Podle auditu, jehož závěry HN zveřejnily, hráli ministerští úředníci riskantní hru s příliš komplikovanými finančními deriváty, které byly v některých případech nevýhodné už v době nákupu. 

"Úplně si neumím představit, že by v kontextu správy dluhu existovala nějaká komplexní a logická strategie, která by zdůvodňovala nějaké ‚divoké‘ instrumenty. Obvykle si stát mohl vystačit s poměrně jednoduchými nástroji," říká bankéř Niedermayer. V podobném duchu se tento týden vyjádřil i někdejší guvernér ČNB Zdeněk Tůma. 

Podle neveřejné auditní zprávy, kterou získaly Hospodářské noviny, sjednali úředníci ministerstva financí v letech 2004 až 2012 řadu nevýhodných kontraktů s bankami na zajištění dluhopisů v cizích měnách. Rok starý audit odhalil, že složité finanční deriváty, které se běžně používají spíš k riskantním operacím, způsobily k únoru 2015 ztráty za celkem 14 miliard korun. Krátce poté, co HN zaslaly minulý měsíc Andreji Babišovi k záležitosti dotazy, oznámil ministr financí, že podává trestní oznámení. Podle informací HN směřuje oznámení na někdejšího ředitele odboru správy dluhu Jiřího Frantu, který s HN odmítl o záležitosti mluvit. 

Niedermayer zdůrazňuje, že k použití složitých, "na míru šitých" derivátových nástrojů, jako byl například takzvaný range accrual swap, zmíněný v auditu, by musela existovat důkladná strategie, která by stanovila, čeho chce stát přesně dosáhnout. Ministerstvo by pak ale také muselo zajistit, že má dostatečně kvalifikované lidi na posouzení takových transakcí. Problematické by podle bývalého bankéře bylo, kdyby se ukázalo, že ministerstvo tehdy tyto deriváty kupovalo na podnět investičních bank, a ne z vlastní potřeby, podložené analýzou. 

Podobně jako někdejší guvernér Tůma je i Luděk Niedermayer skeptický k tomu, zda je dnes možné tyto derivátové smlouvy s bankami předčasně ukončit (některé kontrakty poběží až do roku 2024 a 2036). Niedermayer zejména upozorňuje na zpřísněnou regulaci bank, takže by přiznání selhání mělo pro banky větší důsledky než před 16 lety, kdy ukončení jedné neetické smlouvy vyjednával. 
 
"Uznání chyby je pro banky dnes nebezpečné, mimo jiné i kvůli přísnější regulaci. Asi bych si od toho mnoho nesliboval, vše by záleželo na tom, jak dobře by byl požadavek na zrušení zdůvodněný," říká bankéř. 

Podle auditu se na nevýhodných transakcích podílely Deutsche Bank, Morgan Stanley, skupina Royal Bank of Scotland, ABN AMRO i Česká spořitelna. Spořitelna HN sdělila, že ministerstvo získalo jedním ze zmiňovaných obchodů úsporu a u dalšího zase výhodu rozložení úrokových plateb v čase. Banka popřela, že by se dopustila neetického jednání. Ostatní finanční domy odmítly záležitost komentovat. 

HN: Pane Niedermayere, řekněte nám něco k minulosti vztahů mezi ČNB a ministerstvem financí. Lišil se před těmi 15 lety, kam sahají kořeny problematického zajišťování zahraničních dluhopisů, názor banky a ministerstva na vydávání obligací v cizích měnách?

Lišil. Zatímco ministerstvo financí říkalo, že na vydávání dluhopisů v cizí měně ušetří, že to je dobrý nápad - koruna je stabilní, na cizí měny jsou nízké úroky, takže to bude levnější - my jsme říkali, že to zkomplikuje naše úsilí proti posilování koruny a budeme to pak my, kdo to zaplatí. Na druhou stranu se musím ministerstva zastat: strategie financování státu je hodně složitá věc. Vzpomínám si na to, jak mi Eduard Janota (v té době ředitel odboru státního rozpočtu na ministerstvu, později ministr financí, zemřel v roce 2011, pozn. red.) tehdy říkal "Já se někdy v noci budím a říkám si, co se stane, když nám nikdo nepůjčí." 

A člověk si v těch úžasně klidných předkrizových letech říkal, co to je za nesmysl, proč by nám nikdo neměl půjčit? A pak se ukázalo, že se to může stát. Rychle, a dokonce i relativně silným zemím. Zkrátka určitě není pravda, že strategie, která je v danou dobu právě nejlevnější, je ta dlouhodobě nejlepší. Diverzifikace zdrojů financování je sice často drahá, ale může se vyplatit. Navíc stát je jiný dlužník než třeba banka. Rozšíření financování do zahraničí z dlouhodobého pohledu dává smysl. Není to rozhodnutí viditelně špatné, pokud stojí na nějaké promyšlené strategii. 

HN: A využití derivátů k zajištění takovýchto dluhových operací? 

To, že se používaly nějaké derivátové operace, nemusí být nutně úplně špatně, pokud stát ví přesně, proč to činí. Pokud tedy má cíl, jak má jeho portfolio dluhu vypadat. Nesmí to být tak, že banka řekne: "Hele hoši, co kdybyste něco s námi udělali". Musí to být opačně: Klient banky musí vědět, čeho chce dosáhnout, a hledá pro to tu nejlepší cestu. A klient, v tomto případě ministerstvo, musí mít schopnost posoudit, že to, co kupuje, je "férové", tedy že cena je správná. Dobrou cestou je třeba kupovat produkty, které jsou natolik jednoduché a obchodované na trhu, že je snadné ocenění zkontrolovat. Jsou-li produkty složité, musí mít ministerstvo kapacitu je samo oceňovat. 

HN: A mělo podle vás ministerstvo v těch letech onu patřičnou kapacitu?

Pokud bychom se bavili o velmi jednoduchých zajišťovacích instrumentech, např. měnové nebo úrokové swapy (finanční deriváty, při kterých si protistrany vymění například pevné a plovoucí úrokové platby, pozn. red.), které jsou běžně obchodované na trhu, tak bych řekl, že rizika jejich využívání by ministerstvo mělo zvládnout. Neboť se obchodují aktivně na trhu, jejich cenu lze snadno ověřit a eventuálně lze zvládnout i rizikové přirážky, které dřív ministerstvo asi platilo. 

Pokud by se ale úředníci pustili do něčeho, co není standardní kontrakt, to znamená, že je to vlastně postavené pro ně "na míru", pak to je horší. Takový produkt stojí na modelu nebo na kombinaci instrumentů a ocenění je samozřejmě složitější. V době, kdy jsem za to odpovídal v centrální bance, jsme prostě produkty, které bychom neuměli zcela analyticky zvládnout, nepoužili. Během let se navíc produkty komplikovaly a hlavně před krizí se i velké finanční instituce někdy dostaly do situace, kdy v nich absolutně nikdo nebyl schopen některá aktiva ocenit. 

HN: A mohlo ministerstvo nějak využít zkušeností a odbornosti lidí v ČNB?

Ministerstvo financí chtělo budovat svoji kapacitu, rozhodovat o tom samo. Někteří lidé na ministerstvu tehdy chtěli názor a radu ČNB z toho víc a víc vytlačovat. To je legitimní, to se děje všude. Po transformaci to tak v řadě našich zemí bylo - centrální banky byly víc odborně vybavené, protože nabízely lepši kontrakty, platily vyšší peníze. Ale "moc" se postupně jasně posouvala směrem na ministerstvo a jeho úředníci se občas více a jindy méně snažili expertizu centrální banky z rozhodování vytlačit. 

HN: Z toho, co říkáte, mi vyplývá, že ministerstvo mohlo jen těžko posoudit výhodnost instrumentů, jako je například takzvaný "range accrual swap"…

Podle mne jsou tu dvě otázky. První zní, proč vlastně takový instrument ministerstvo potřebovalo, jak to zapadalo do rizikového profilu, co si tím "koupili". Jaké riziko tím eliminovali a za jakou cenu... To je to, co z informací, které mám, neumím posoudit. Ale na první pohled zde logiku nevidím. 

A až druhá otázka pro mne je, zda byl ten nákup takového derivátu natolik pod kontrolou odborníků z ministerstva, že jej koupili za férovou cenu... A dodávám, že úplně zavádějící je úvaha, že to, že na operaci klient prodělal, znamená, že byla provedena špatně, nebo že dokonce šlo o trestný čin. To s tím nesouvisí - výkyvy ceny jsou dané změnou podmínek na trhu a ty se nedají odhadnout nikdy. Někdy prostě operace vydělá, jindy ne. 

HN: Některé instrumenty, které zmiňují kritici toho, co se na ministerstvu stalo, jsou ale nástroje spíš pro hedgeové fondy, které si jimi diverzifikují riziko, ale ne pro stát... Co si o tom myslíte? 

Stejně bych radši viděl jiné, možná méně akademické ocenění těch transakcí. Třeba výsledek modelu, který banky používají. Od exekuce, která podle těch posudků byla zpackaná, se pořád vracíme k tomu, zda bylo vůbec správné rozhodnutí tyto typy operací poptávat. Člověk by opravdu musel vidět nějaký komplexní dokument, který říká, že v rámci správy dluhu tohle mělo dávat smysl. Tím dokumentem by měla být strategie správy dluhu, která vymezí jeho rizikový profil a instrumenty, které se k jeho dosažení použijí. 

Vím, že stát má specifické potřeby. Platí, že jeho cíle a potřeby jsou jiné než u banky či podniku, obvykle by si mohl vystačit s poměrně jednoduchými instrumenty. Ale i tak je možné, že některé poměrně "divoké" instrumenty dávají někdy pro správu státního dluhu smysl. Já si ale, upřímně řečeno, nedovedu představit, jak by takovéhle hodně sofistikované věci u nás v dané době dávaly valný smysl. 

HN: Pořád se snažím přimět vás k názoru, jestli lidé, jako byl ředitel odboru Jiří Franta, na kterého míří trestní oznámení v dluhopisové aféře, měli dostatek zkušeností, aby takhle složité instrumenty mohli posoudit. Na mě to působí, že spíš využila investiční banka situace a prodala státu něco, co nebylo úplně adekvátní...

Jestli to tak bylo, nelze s jistotou říci - všechno jsou jen dojmy, které nemusí být férové. Ale mám za to, že v našich podmínkách je správa dluhu relativně jednoduchá a měla by být zaměřená hlavně na dvě věci: Na bezpečnost refinancování a na stabilizaci nákladů. Pro stát stabilní a predikovatelné náklady jsou z hlediska rozpočtu docela užitečné. I proto si úplně neumím představit, že by v kontextu té správy dluhu existovala nějaká komplexní a logická strategie, která by zdůvodňovala nějaké "divoké" instrumenty. Ale možné to samozřejmě je. Kdybych měl já psát strategii správy dluhu státu, asi bych rizikový profil nastavoval splatností a instrumenty půjček a jen pro doladění profilu bych používal relativně jednoduché deriváty. 

Také je pravda, že v době minulé se banky opravdu snažily klientům složité deriváty "vnucovat". Vzpomínám si, jak v době jednoho z vrcholů londýnského investičního bankovnictví mi docela často volal hoch z nejmenované banky a říkal: "Tak pane řediteli, co bychom dneska udělali za transakci." A já jsem říkal pořád to samé: "Když něco já budu chtít, tak vám zavolám, bez toho mi opravdu nic neprodáte." Trvalo mu dlouho, než to pochopil, protože řada klientů na toto asi přistoupila. Pokud se ministerstvo dostalo do situace, že nějaká banka přišla s nápadem, udělala k tomu kouzelnou prezentaci a úředníci řekli, "yes, jdeme na to", tak to mohl být problém. 

HN: V roce 1999 ministr Mertlík pozastavil vydání eurobondů za 300 milionů eur a vám se potom podařilo vyjednat zrušení kontraktu na návaznou derivátovou operaci s jednou zahraniční bankou. Jaké byly okolnosti toho případu?

Tehdy šlo o to, že ministerstvo vyjednalo zahraniční emisi a chtěli ji zajistit. Zásadní princip byl, že jsme lidi na ministerstvu přesvědčovali, že to je špatný nápad z makroekonomického hlediska, takovou obligaci vydávat. Ale oni to začali připravovat a zároveň se rozhodli, že to budou nějak swapovat, a použili tuším jednoduchý swap. A když se blížilo vydání toho dluhopisu, tak se na poslední chvíli ministr Mertlík rozhodl, že k tomu dluhopisu nedá souhlas. 

Jenomže lidé z ministerstva, a předpokládám, že pod tlakem oné investiční banky, tu nerealizovanou emisi už zajistili. Je to trochu spekulace, kterou někdy klienti volí. Není to tedy zločin. Ale zrušením emise byl ten swap jaksi "nadbytečný". Hodnota toho swapu se posléze bohužel začala vyvíjet tak, že ministerstvo prodělávalo. Neznamená to, že byl swap špatně uzavřen, bylo to způsobeno vývojem trhu. Ta situace myslím trvala několik měsíců a mám pocit, že ztráta dosahovala až stovky milionů korun. Náš názor byl, že je potřeba operaci ukončit, protože nemá opodstatnění. S kolegy jsme měli za to, že banka nepostupovala úplně eticky protože v dané situaci neměla klientovi produkt nabízet. 

Dnes bychom to nazvali v podstatě mis-sellingem (anglický výraz pro prodej finančního produktu nevhodným nebo nezodpovědným způsobem, pozn. red.). Moji kolegové pak po opakovaných a poměrně ostrých komunikacích s bankou dosáhli toho, že banka uznala, že tým, který to prodával, si nepočínal eticky. Ty lidi přeřadili na jinou práci nebo se s nimi rozloučili a operaci na svůj náklad zrušili, což pro ně nebylo levné. Uznali, že udělali chybu, nebo jen nechtěli riskovat zhoršení vztahu s námi. Co je víc pravda, dodnes nevím. 

Ta chyba ale musela mít původ i v tom, že ministerstvo nevědělo přesně, co dělá. Pokud bylo riziko, že k emisi nedojde, neměli zajištění provést. Asi se nechali dotlačit do jednání, které nebylo úplně dobré. Což by se při jasné strategii a pravidlech stát nemělo. Ale je to už stará historie. 

HN: Myslíte si, že podobným způsobem přišlo MF i k těm ostatním instrumentům? 

Já hlavně neznám motivaci pro nákup, což by měla být nějaká strategie správy dluhu s rizikovými parametry. Z toho, co jsem zaznamenal, se mi zdá, že ocenění těchto kontraktů je obtížné, a pokud by do toho vstupovaly i rizikové přirážky, je ocenění fakt složité. Takže moc logiky v postupu nevidím, ale třeba to nějak rozumně zdůvodněné bylo. 

HN: My nemáme ani tak ambici hodnotit kvalitu ocenění ve zmiňovaném auditu. Nás spíš zajímá názor finančních odborníků na to, zda je v pořádku, že takhle složité instrumenty ministerstvo vůbec používalo...

Na to je podle mě jasná odpověď: pokud se do něčeho takového pustili, měli by někde mít robustní strategii, proč to dělali. Mluvíme o strategii správy dluhu, která by měla vyústit v to, že takhle "divoké" věci jsou v jejich zájmu, protože představují nejlepší cestu ke splnění této strategie. Já jsem nic takového neviděl. Pokud něco takového měli, měli by to asi zveřejnit, hodně věcí by to vysvětlilo a třeba by si i ode mě zasloužili omluvu. 
Druhá věc je, že když taková strategie ukazuje, že by měli kupovat složité produkty, vyžaduje to kompetenci oceňovat instrumenty a mít lidi, kteří budou při jednání s bankami rovnocennými partnery. 

HN: Audit ministerstva navíc také ukázal problém, že některé nástroje byly bez dokumentace, že se ta dokumentace nějak ztratila…

To je samozřejmě velké selhání. A mimochodem, pokud se rozhodnu používat komplikovanější finanční produkty, musím tomu přizpůsobit právní zajištění, back office a celou tu infrastrukturu nutnou pro složité obchodování. A to není vůbec levná záležitost. 

HN: Jak se díváte na význam oddělených institucí na správu státního dluhu, jako mají v Maďarsku nebo na Slovensku? Je to jisté řešení?

Když jsem byl v ČNB, byli jsme proti, aby taková agentura u nás existovala. Argumentovali jsme, že my tuto expertizu stejně musíme mít kvůli správě desítek miliard devizových rezerv. A když bude ministerstvo takovou expertizu chtít, my pomůžeme. Ale část lidí na ministerstvu mělo představu, že si udělají "vlastní banku" – tedy silný a autonomní úřad pro správu dluhu. Nevím, jestli ministerstvo tehdy navrhovalo, že se to přímo oddělí, ale chtěli každopádně zvyšovat svoji váhu – chtěli mít odborníky s vyššími platy, chtěli dělat více emisí v zahraničí – to zahrnuje jednání s bankami, cestování a podobně – a někteří chtěli mít dokonce svůj dealing. ČNB tu infrastrukturu měla a nabízela ji. Je to takový český princip: my si to budeme dělat sami. Ale možná nejen český. Obecně platí, že vztahy mezi centrálními bankami a ministerstvy jsou vždy komplikované. 

HN: Takže by nestálo podle vás za to mít na správu dluhu zvláštní agenturu mimo ministerstvo financí? 

Myslím, že ne, že by v Česku smysl nedávala. Kdyby ta strategie správy dluhu byla silně aktivní a sofistikovaná, tak ano - možná by to pak chtělo silný tým odborníků. Ale myslím, že naší situaci spíše odpovídá strategie stabilní a poměrně pasivní, což takovéto potřeby nevyvolává. Máme relativně malý dluh, který chceme hlavně financovat domácími emisemi, což dlouhodobě vychází levně. A pokud máme dlouhodobé cíle, nepotřebujeme "divoké, rychlé" změny. 

HN: Jaké je tedy podle vás poučení z celého toho případu? 

Po všech těchto zkušenostech je jedna z klíčových lekcí to, že by ministerstvo mělo zásadně přidat na transparenci. Mělo by říci, jaká je strategie správy dluhu, jaké jsou její cíle, jaké jsou rizikové parametry. V minulostí se, myslím, o tom mnoho nemluvilo, ale teď už není omluva pro to, to neudělat. A pokud existovaly dobré argumenty pro nákupy kritizovaných derivátů a existovalo uvnitř ministerstva ocenění, mělo by být předloženo. Třeba by to leccos vysvětlilo. 

HN: Z toho, co o těch derivátových kontraktech víte, máte pocit, že s tím současný ministr může ještě něco udělat? Že by třeba měl zkusit vyjednat s těmi bankami ukončení některých těch kontraktů?

Kdyby se ukázalo, že ty operace byly zásadně mimo férovou cenu – což by podle mě chtělo nějaké další ocenění od lidí, kteří s těmito kontrakty aktivně pracují v bankách, ocenění, které zohlední všechny možné legitimní faktory, které v té době připadaly v úvahu - tak by to stálo za pokus. My jsme tehdy uspěli. Ale určitě to není pravidlem. Od té doby se banky často dostaly pod tlak klientů a čelily žalobám. A uznání chyby je pro ně nebezpečné, mimo jiné i kvůli přísnější regulaci. Asi bych si od toho mnoho nesliboval, vše záleží na tom, jak dobře by bylo zdůvodněné neférové ocenění a misselling. 

Mě spíš zajímá, co se s tímto auditem rok dělo. Pokud výsledek vzbuzoval pochyby, pak by mělo být snadné říci, jak ten rok jeho kvalitě pomohl. A co ministra přivedlo k tomu, že ho poté podepsal.
 
Autor článku : Marek Miler
Zdroj : byznys.ihned.cz